Auriga：完美时空毛利率将继续面临压力

昨晚，美国券商Auriga今天发布研究报告称，完美时空的毛利率近期仍将继续面临压力，该公司还需要更长的时间才能恢复业绩增长。-2010年第二季度业绩差于预期表明，收购能提升营收，但不能提升毛利率　　完美时空2010年第二季度的每股收益远低于华尔街预期，同时营收也略低于预期。

以下为报告全文：

完美时空2010年第二季度业绩令人失望，其每股收益远低于华尔街预期。尽管完美时空公布的2010年第三季度业绩预期与华尔街的预期一致，但我们认为该公司利润仍将面临毛利率的问题。完美时空拥有中国网游市场最强大的研发能力，但该公司的业务运营在营收和毛利率两方面都面临压力，我们认为完美时空正面临中国网游行业遭遇的普遍性问题。正如我们在行业发展报告中指出的，中国网游行业正在进入第二个发展阶段。在这一阶段，由于开发新的内容越来越难，所花费时间越来越长，因此中国所有网游公司的运营性利润率都将下滑。尽管完美时空能通过收购推动营收的增长，但该公司的运营性毛利率将很难回到2010年第一季度及之前的水平。我们认为，完美时空大部分收购对象的毛利率都低于完美时空自身。因此在开发出下一款成功的游戏，并进行适当的收购之前，完美时空仍将继续面临毛利率压力。即使完美时空将在9月份和第四季度推出两款新游戏，但由于新游戏不一定能取得成功，我们仍将对完美时空持观望态度，并维持其股票的“持有” 评级。

2010年第二季度业绩差于预期表明，收购能提升营收，但不能提升毛利率

完美时空2010年第二季度的每股收益远低于华尔街预期，同时营收也略低于预期。完美时空第二季度营收为8760万美元，处于该公司此前发布的预期 8700万美元至9160万美元的下限，低于分析师平均预期的8840万美元，也低于我们预期的8890万美元。我们认为，收购C&C给完美时空带来了830万美元营收，这意味着完美时空游戏业务的营收下降了约18%。第二季度，完美时空游戏业务的所有指标都出现下降：活跃付费帐户数(APA)环比下降14%，至140万；每用户平均营收(ARPU)环比下降5%，至292元人民币。

财报显示，完美时空第二季度每股收益为0.55美元，远低于华尔街平均预计的0.69美元，也低于我们预计的0.63美元。每股收益低于预期主要是由于收购C&C导致净利率的下降(C&C的净利率仅约为20%)，对Runic的整合，以及较高的研发和销售营销成本。

第三季度业绩预期表明毛利率将继续面临压力

完美时空预计，2010年第三季度营收将为8760万美元至9200万美元，环比增长率为0至5%。而分析师平均预计完美时空第三季度营收为9070万美元，环比增长2.6%。我们预计营收为9130万美元，环比增长2.7%。我们认为，完美时空将继续面临毛利率的压力，因为完美时空及整个中国网游行业正处于过渡期，而毛利率是否能够得到提升取决于是否能推出具有吸引力的新游戏。然而，完美时空第三季度将不会推出新游戏。该公司可能将提升营销支出，以推广现有的游戏，并继续寻找收购机会。因此，完美时空第三季度毛利率将继续面临压力。

强大的研发能力将助完美时空获胜

尽管近期完美时空的业绩增长和毛利率表现疲软，但我们认为完美时空将能够克服内容问题，因为该公司拥有业内最强大的研发能力。我们认为完美时空需要更多时间去发布新的内容，我们预计该公司将于第四季度恢复增长。

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